可转债暴雷，风险还是机会？

最近可转债市场风声鹤唳，大量转债下跌。引发这个现象的原因是：有史以来第一个违约的可能转，可能要出现了。但它现在还没违约，也没退市，因此只是“可能性比较大”。

上面这段话，有一个极其不严谨的逻辑漏洞，你发现了吗？

(资料图片)

三二一，一二三。

“市场认为某转债可能违约，因而波及到了其它转债，致使可转债大面积下跌”，这说法对吗？不知道。你只能强行认为“对”或者“不对”，无法证明。时光机发明以前，你永远无法“排除干扰项”，永远无法证明。

先后顺序不等于因果关系，因此“某债违约，波及整体”的看法只能是一种“洞察”。

1、我们接下来的讨论以这个“洞察”为基础进行延伸，但这个“洞察”不一定是正确的。

2、即使这个“洞察”是错的，也不影响我要说的内容。

我在2020年出版的《投资要义-增订版》和其后三年的订阅号文章中，说过很多次：可转债迟早、一定会发生违约，但无法确定发生在什么时候。因此，把可转债当成“无风险债券”的想法是很危险的。

实际操作中，我配置单只可转债的仓位上限，是5%。这是在分析公司财务状况的前提下。如果你是无脑摊大饼，则需要更分散才行。

下面说到重点。

单只可转债违约，会降低整个“可转债市场”的投资价值吗？不会。目前市场上有500只可转债，单只对整体的实际影响，四舍五入后近乎为零。

对实际价值没有影响，但对情绪的影响可能很大。我之前在某篇文章里说过，也可能是某篇文章的评论区，具体记不清了。当历史上第一次“可转债违约”的情况出现时，可能会因“恐慌情绪”而带来一次不错的投资机会。

这也仅仅是种“洞察”。就算“第一次违约”后真的发生了我所预想的“大面积下跌”，也不能证明我的“洞察”是对的。因为大面积下跌也可能是别的原因所引发，没有时光机，就永远证明不了。

幸运的是，这个“洞察”并不重要。或者说，对市场情绪的预判并不重要。因为可转债是“可估值”的。

1、违约概率；

2、不违约前提下的纯债收益；

3、当前溢价率；

4、未来下调转股价的概率；

5、正股未来的潜在涨幅。

以上几个因素，共同决定了一只可转债的“内在价值”。

请不要问我“公式”，投资不是纯数学，这无法列出公式。强行列出来对你也没有帮助。上述四条当中，只有2和3是纯数学问题，1、4、5则必须、只能基于你个人的主观判断。如果你能用数学的方法，把1和4精确测算出来，下一个诺贝尔奖就是你的。

我这样说可能不太严谨，如果你信了，可能会严重低估“精确测算1、4、5”的难度。正确的说法是：如果你解决了这个问题，诺贝尔奖根本配不上你。

回归正题。为什么说“单只违约引发的整体下跌”是个投资机会？很简单，反过来想，上述1、2、3、4、5，几个影响可转债“内在价值”的核心要素，会因为“单只违约”而改变吗？很显然，不会。

我们一条一条看：

1、违约概率。这是一个与证券市场的情绪无关的要素，债券违约的前提，是公司经营出了问题。银行会因为上市公司A违约了，而断掉给上市公司BCDEF的贷款吗？客户会因为上市公司A违约了，而终止与上市公司BCDEF的合作吗？显然不会，从经营层面，不同公司是独立的个体。证券市场的情绪不会漫延到经营端。

2、不违约前提下的纯债收益。这没啥可说的，不违约，就是纯数学。

3、当前溢价率。这连数学都用不上，转股溢价率是明摆着的，是纯数字。

4、未来下调转股价的概率。长远而言是没有任何影响的，短期我不确定。如果有，我能想到的一个可能的场景，对“持债人”一方是偏有利的。当可转债市场整体下跌，体量较大的转债基金会向上市公司施压，敦促他们想办法维护可转债的价格，其中最简单、最合法的一条，就是下调转股价。当然，上市公司不是任由基金揉捏的包子，基金公司会施压，上市公司也有自己的考量。因此这种施压能带来多大效果，很难估量。只能说凭我对行业的了解，我认为这种“施压”的力量是存在的。

5、正股未来的潜在涨幅。这个因素短期内纯随机，长期则取决于上市公司本身的内在价值。公司A违约，当然不影响公司BCDEF的价值。更严谨点说，如果公司A是个几千亿营收的巨头，它违约或许会影响到某个链条。但现在市场上那个“可能违约”的转债，显然不具有这样的体量。

综上，单只可转债的违约，不影响整体可转债的价值。如果单只违约引发了整体下跌，很可能带来不错的投资机会。

另附：有潜在违约风险的可转债，目前不止一只。如果在不分析的前提下，单纯地贪便宜，可能会很危险。